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实践经验

中国资产管理行业分析---TX Investment项目

TX Investment项目第1-4阶段咨询报告

摘要

中国证券市场自成立以来获得了长足的发展,股票总市值从 1992年的1048亿元增长到了2003年6月底的41630亿元,总市值与GDP的比重从1992年的4%提高到了2002年的40%。 从 1991 年到 2003 年 6 月底,中国内地股票市场总共为上市公司筹资约 7395 亿元。 2003 年 6 月底, A 、 B 股上市公司已经达到 1250 家,上市公司的规模也在逐步扩大。 2002 年中国的国债和金融债的发行规模达到 7531 亿元,而 1997 年这两个品种的发行规模之和还只有 344 亿元,中国证券市场已经在国民经济中占有举足轻重的地位。

中国证券市场有着鲜明的中国特色。为国有企业筹资是中国股票市场最初产生和存在的理由,这个定位为中国股市的长期发展埋下了隐患。为国有企业筹资时为了照顾各个利益部门而采取了额度制,这导致上市公司规模小、地域分散、行业杂乱等特点,同时导致发行上市的监管形式重于内容,上市公司的质量存在着“先天不足”的现象。另一方面,由于上市公司的治理结构没有得到实质性改善,导致经营能力和资金使用效率不高,上市公司的经营业绩随着年限的增加,每况愈下。由于股票二级市场是作为股票市场的副产品而存在的,因此从二级市场的资金供应看,主流资金的进入还受到相当的限制。

中国股票市场的中国特色还在于国有股问题,即国有股占多数,国有股不能上市流通,这导致中国的上市公司的治理结构和治理机制不能真正改善,公众投资者的监督很难得到落实。而这一特色也导致股票市场上个股的流通股本不大,投机性较强,有效的资产重组难以开展。 国有股流通将是影响中国股票市场最重要的因素之一。

无论是从制约中国股票市场供求的制度因素,还是从股票市场发展的历史来看,中国的股票市场都是一个政策市。 政府在股票市场上扮演着社会公众产品和服务提供者、重大政策制定者、市场监管者、市场组织者和市场投资者五种不同的角色,其中以后两种角色为主。同时,中国的主流证券中介机构也基本处于国家的垄断保护之下。

股票市场供给方面的因素是最基本的,其改善的关键在于国有企业和国有经济的改革,这将是一个长期的过程;而在股票市场矛盾激化的时候,政府的应急措施往往只能从股票市场的需求因素入手,其改善的关键在于国有银行体制和金融体制的改革。由于企业方面的改革和金融方面的改革都涉及多方面的利益等因素,因此,股票市场的矛盾发展和解决也是一个各方逐步取得共识和妥协的过程,是一个不能靠简单政策就可以解决的过程。

我们认为,随着中国经济的迅速发展,中国的证券市场将呈现一个快速发展的态势。同时,中国的证券市场也将越来越规范化和市场化。

我们估算,目前中国资产管理市场的规模约为 3300-3900亿元,资产管理的委托方主要以机构投资者为主。目前资产管理的模式分为公募基金、委托理财、资金信托和银证合作四种模式,其中公募基金是主流资产管理模式。

中国资产管理行业的情况反映了中国证券市场的定位及其矛盾发展的逻辑。资产管理行业并不是政府发展的目标,其发展初期操作并不规范,出现了价格操纵、内部交易等行为,被一些个人和机构利用作为利益输送的手段,一些上市公司存在炒作自己股票的行为,证券市场的信息披露还有待完善。

管理层把资产管理行业作为集资炒作股票行为来看待,由于担心其潜在的社会风险,因此采取从严控制的态度。特别是私募基金的模式受到管理层的严格控制。同时,资产管理行业的业务创新涉及的公众越多,管理层认为风险越大,审批越严格。资产管理行业的发展一般都是来自管理层从“救市”的目的出发而采取的扶持措施。目前资产管理行业尚难以吸引主流资金的大规模进入,管理层主要扶持公募基金的发展。

从资产管理行业监管的法律依据来说,并没有一个统一的法律,而是散见在各个有关法律、法规和部门规章中。资产管理业的监管主要由中国证监会来负责。但是,对于银行资金、保险资金进入股票市场,中国银监会和中国保监会将来也可能有相关的监管责任。

我们认为随着中国经济的增长,证券市场规模的扩张,上市公司质量的提高,投资领域的扩大,居民储蓄的增加、投资意识的增强,社会保障制度的建立和企业可供投资资金的增加,中国的资产管理行业将有十分乐观的发展前景。

中国资产管理行业的参与者有基金管理公司、证券公司、信托投资公司以及其他机构,另外保险公司和商业银行也是潜在的进入者。 SWOT分析表明基金管理公司目前和将来都是资产管理行业的主要参与者。

中国主流的资产管理机构基本上都是国有企业。由于 国有企业所有者缺位、股东权利不明晰,导致大部分资产管理机构没有从股东利益出发的公司发展战略,难以形成良好的公司治理机制,管理层代表股东以及作为雇员的双重角色使其处于两难境地,导致资产管理机构经常出现以管理层为主的内部人控制,其最终结果是国家利益的漏出,管理层行为的短期化。

上述特征表现在主流资产管理机构的具体行为上,就是:老鼠仓、为个人或者机构接盘、高额的资金成本、风险控制机制不完善及其执行不力。

总体看,目前对外资进入资产管理行业,主要是鼓励进入经营管理比较规范、透明的基金管理公司。而对于目前管理还有待规范的证券公司,短期内不鼓励外资进入并开展资产管理业务。对于外资进入信托投资公司,目前的法律仍不明确。 对于在短期内希望介入中国资产管理行业的外资来说,从承担的风险和时间成本等方面考虑,最好通过参股基金管理公司形式进入。

尽管目前有些合资基金管理公司中还存在着股东利益冲突、文化冲突、管理磨合以及薪酬等方面的问题,但是整体看, 更多的基金管理公司在从战略规划到具体产品开发等各环节上都还需要外方的多方面的帮助,双方的合作是有相当大的空间的。

外资参股基金管理公司有三种形式:新设成立、股权转让和定向增发。目前这三种形式在业内都有实际案例。外资的背景、战略、优势等决定了其对合资基金管理公司的控制权的要求和对合作伙伴的选择。对于有控制权要求的外资,可以寻找中等实力规模的证券公司或者信托投资公司作为合作方设立新的基金管理公司,或者通过参股收购现有实力较弱的基金管理公司。等内容。



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